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京东凭借自建供应链及仓配模式实现零售业独一档的销售与运营效率，看好公司未来以利润空间优势挤压竞争对手份额，同时重拾低价武器，开拓下沉市场延续增量。

首次覆盖，目标价为，给予增持评级。考虑京东持续引入第三方POP商家、开拓下沉市场、同时加大供应链技术投入，进而强化供应链的运营效率及人效达到高周转及降本，我们预计公司FY2023E/FY2024E/FY2025E营业收入分别为10,/11,/12,亿元，同增%/%/%，FY2023E/FY2024E/FY2025E经调整净利润分别为，同增-%/%/%。根据SOTP估值法，目标价。

我们认为市场低估了京东作为零售行业效率领导者的地位，京东应该享受零售行业龙头的估值溢价。京东公司的商业本质，是一个善于利用各类科技赋能的零售企业，挣的是供应链效率的钱。所以，当我们衡量公司的长期投资价值与商业逻辑时，我们更应该关注京东供应链增强后的变现效率提升。而京东通过多年长坡厚雪地对供应链的打造与积累，壁垒不断提升，在零售效率上领先于一众国内外大型零售企业，理应享受比现在更高的估值溢价。

京东极致的效率能帮助其不断压缩利润水平、挤兑竞争对手。得益于自建供应链中优越的仓配模式、密集的配送网络及C2M平台，京东在收入端能维持领先多年的库存周转水平（天），意味着使用相同的成本，京东能在一年中多挣几个周转的钱（库存周转率为），形成健康现金流的同时能使用低毛利手段进一步压制竞争对手。履约费用率方面，公司在人工成本及运输成本上仍能凭借规模效应及压缩运输频次实现降本，有望进一步提升盈利空间。

催化剂：低价策略效果超预期，百亿补贴助力自营业务下沉，满足低消费群体的低价需求。同时，平台业务POP商家快速入驻，服务收入的高利润率平衡了价格体系与企业利润的矛盾。

（文章来源：国泰君安）

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